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接连不断的并购扩张,帮助国瓷材料实现了业绩市值双增长,但日益增长的坏账和商誉减值风险不得不防.
连环并购再下一城?
2017年12月26日,国瓷材料（300285.SZ）发布重大资产重组草案,拟以发行股份方式购买深圳爱尔创科技股份有限公司（下称“爱尔创”）75%股权,交易价格暂定为8.1亿元.
资料显示,2014年至今,爱尔创历经多次股权转让,公司整体估值不断攀升.但与2014年的盈利规模相比,本次收购中,爱尔创业绩表现明显偏低.在公司业绩下滑同时,估值反而大幅提升,其合理性有待商榷.
通过不断并购,近年来,国瓷材料业绩表现与市值规模双双实现高增长,但与此同时,公司应收账款占比亦在逐年上升,公司自由现金流多年为负.长期而言,国瓷材料能否妥善进行资源整合提高盈利质量,应是投资者关注的重点问题.
业绩下滑 估值翻番
根据重组草案,国瓷材料本次拟向王鸿娟等32名交易方发行股份购买其合计持有的爱尔创75%股权；同时,公司拟以非公开发行股票方式募集不超过4.85亿元配套资金,分别用于数字化口腔中心项目、义齿精密部件加工中心项目及支付本次交易的中介机构费用.
本次收购前,国瓷材料已持有爱尔创25%股权,本次收购完成后,爱尔创将成为国瓷材料全资子公司.
资料显示,爱尔创主要从事氧化锆瓷块等齿科材料和陶瓷套管的研发、生产和销售业务.2014年至今,爱尔创先后经历3次股权转让,公司估值接连翻倍.
根据重组草案,2014年9月2日,苏州松禾将其持有的爱尔创20%股权（900万股股份）以3000万元价格转让予集智贤.彼时,爱尔创整体估值约为1.5亿元.
2015年9月30日,集智贤受让高新投创投持有的爱尔创1.728%股权,转让价格为495万元,爱尔创整体估值由此上升至2.86亿元.
2015年11月,国瓷材料以增资形式投资人民币8250万元获得爱尔创25%的股份.以增资价格计算,2015年11月,爱尔创整体估值为3.3亿元.
本次收购中,爱尔创75%股权交易价格暂定为8.1亿元,对应爱尔创整体估值约为10.8亿元.自2014年9月至今,爱尔创增值幅度已超过600%.
重组草案中,国瓷材料表示,爱尔创股份主营业务增长较快,盈利能力持续增强.本次交易系上市公司向下游延伸产业链,进一步拓展公司市场空间,构建口腔医疗业务板块的重要举措,对于公司提升新材料产业平台的深度,培育新的利润增长点具有重要作用；同时,受控制权溢价影响,本次交易估值与前次交易不同.
依此,高速、稳定的业绩表现成为爱尔创估值大幅攀升的主要原因.
根据重组草案,2015年,爱尔创实现营业收入2.17亿元,净利润约为3042万元.2016年,爱尔创实现营业收入2.78亿元,同比增长28.12%；实现净利润5002万元,同比增长64.46%,大幅高于營收增速.
需要投资者注意的是,根据国瓷材料此前披露的投资公告,2014年,爱尔创实现的营业收入约为1.52亿元,净利润约为5585万元；2015年1-8月,爱尔创实现营业收入8635万元,实现净利润1485万元.
与重组草案数据对比,2015年,爱尔创净利润较上年同期减少2543万元,同比下滑45.54%.2016年,爱尔创的净利润金额仍较最高峰的2014年下滑583万元.
根据投资公告,2014年及2015年1-8月的财务数据均为经审计数据.在业绩大幅下滑的背景下,爱尔创估值反而大幅提升,其合理性值得商榷.
应收款项需关注
除估值情况外,爱尔创的整体盈利质量同样值得关注.
根据重组草案,2015年至今,爱尔创应收账款增长迅速,增速明显超过同期营收.
财务数据显示,2015年、2016年及2017年1-9月,爱尔创应收账款账面余额分别约为6162万元,8928万元和1.17亿元,营业收入分别约为2.17亿元、2.78亿元和2.33亿元.
在扣除增值税因素影响后,2015年、2016年及2017年1-9月,爱尔创应收账款占同期营业收入的比重分别约为24.22%、27.47%和42.79%,逐年上升.
现金流量表显示,2015年、2016年及2017年1-9月,爱尔创经营活动产生的现金流量净额分别为2402万元、2372万元和2534万元.
对比可发现,2015年、2016年及2017年1-9月,爱尔创净利润与同期经营活动现金流净额的差额分别为640万元、2630万元和1282万元.其中,2016年,爱尔创在净利润同比增加1960万元的基础上,公司经营活动产生的现金流量净额反而减少30万元,业绩的高速增长并未给公司带来相应的现金流入.
与同行业上市公司相比,爱尔创的赊销比例也明显偏高.
根据重组草案,爱迪特（870132.OC）与爱尔创业务最为相近.爱迪特主营业务为牙科用氧化锆陶瓷及相关耗材的研发、生产和销售以及牙科设备及配件的销售.
年报数据显示,2015年和2016年,爱迪特的应收账款账面余额分别约为1142万元和2178万元.同期,公司营业收入分别约为8049万元和1.08亿元.在扣除增值税因素影响后,2015年和2016年,爱迪特应收账款占同期营业收入比重分别为12.13%和17.28%.
对比之下,2015年及2016年,爱尔创赊销比例超出同行10个百分点以上.
更值得关注的是,截至2017年9月,爱尔创对前五名应收客户的应收账款合计金额为1987万元,占公司同期应收账款总金额的比重为17.03%.其中,公司对第五名应收客户的应收账款金额为168万元,占比为1.44%.
总结:本论文可用于暗疾论文范文参考下载，暗疾相关论文写作参考研究。
参考文献：
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