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2018年上半年,证券行业营收和净利润同比分别下滑11.9%和40.5%,经纪业务和自营业务依然为其主要业务收入来源,但主要业务收入正全面下滑.根据证券业协会披露的2018年上半年行业经营数据,131家券商合计实现营业收入1265.72亿元,同比减少11.9%；合计实现净利润328.61亿元,同比减少40.5%.信用业务、投资业务和投行业务收入下滑是业绩承压的主要因素.
数据显示,2018年上半年,证券行业经纪、投行、资管、利息、自营和其他业务收入分别为363.76亿元、162.02亿元、138.88亿元、112.92亿元、295.50亿元和192.64亿元,同比变动幅度分别为-24.78亿元、-59.09亿元、-1.10亿元、-85.01亿元、-70.39亿元和69.13 亿元,其中,利息净收入和自营业务收入规模减少最大,收入变动幅度分别为-6.4%、-26.7%、-0.8%、-42.9%、-19.2%和56.0%,占比分别为28.7%、12.8%、11.0%、8.9%、23.3%和15.2%,经纪业务为第一大收入来源,经纪业务和自营业务的高贝塔收入占比超过50%.
值得注意的是,证券行业利润降幅明显大于收入降幅,费用经营影响差异逐渐显性化.与历史数据相比,2018年以来,证券行业利润降幅明显高于收入降幅.回溯收入增速和利润增速的历史来看,证券行业成本具有一定程度的“规模效应”,在市场上行过程中,利润向上弹性一般高于收入弹性,费用成本被良好摊薄；在市场下行过程中,利润向下的弹性也明显高于收入的弹性,费用韧性会成为利润的拖累因素.在2010-2012年这几年,证券业也曾出现过利润增速明显低于收入增速的情况,但是本轮的变动幅度明显超过上一轮.在下行周期下,费用韧性和费用压力正在显性化.
具体分析费用经营差异,可以发现大小证券公司之间的分化非常明显,大公司面临的压力整体优于中小券商.从目前已经公布半年报或半年度业绩快报的上市券商来看,大小券商业绩分化显著,同时营收和净利润增速/降速也呈现明显分化.大券商能够保持营收的稳健,同时费用控制能力均较强,从而保证利润的稳定性；而中小券商一方面营收方面略承压,更重要的是费用运营压力较大,利润同比降幅明显高于营收降幅.
高费用支出压力不减
成本费用的支出刚性是利润增速弱于收入增速的主要原因.券商的成本主要由营业税金及附加、管理费用、资产减值损失组成,其中,管理费用占比超过90%,而员工薪酬支出和营业网点租赁成本是管理费用的主要组成部分；自2012年开始,券商积极在人员和网点方面进行扩容,但是行业景气度的下滑使得券商的投入并未转化为利润,高额的成本支出韧性较强侵蚀公司的盈利.
另一方面,成本费用的增长也来源于证券公司过度的人员扩张.2012年以来,证券公司员工数量随之大幅提升,上市券商2017年员工数量较2012年增长了15%-100%,其中,部分中小券商扩张速度尤为明显,在连续三年市场景气下行周期下,行业人员冗余现象已经逐步显现.
随着成本费用的大幅提升,牛市后遗症现象逐步显现.长江证券用调整后费用率（调整后费用率等于业务及管理费/（营业收入-其他业务收入）来刻画不同证券公司的费用创收能力,其他业务收入多为低毛利率的大宗商品业务收入.2018年一季度,大券商的费用创收能力约在45%-55%,自2014年以来增长的幅度并不显著；反觀中小券商,2018年一季度的费用创收能力高达65%-80%,且普遍较2014年提高10-20个百分点,说明2014-2015年市场高景气下的大规模扩张的负面效应开始逐步显现,在牛市时期高投入能够实现高产出从而覆盖成本,但是市场景气度下行的过程中,高费用成为中小券商盈利改善的拖累因素.
此外,资产减值对费用新增的压力有待进一步观察.资产减值损失主要来源于可供出售金融资产、长期股权投资、往来款项以及融资类资产（包括买入返售金融资产和融出资金）,整体来看,券商的资产负债表减值压力并不大,资产减值损失占当期费用的比重区间在0%-10%；A+H券商从2018年开始采用IFRS9,其中,引入了一个更具前瞻性的基于预期信用损失的新减值模型,计量基础及减值的应用范围均有所不同,并且要求在范围内的金融工具都采用同样的减值模型；预期信用损失提前计提资产减值损失,或可以更加真实反映融资类业务的风险损失情况,但目前来看,其对费用增长的压力仍需拭目以待.
尽管上半年券商业绩表现不佳,但进入7月以来,由于市场回暖叠加基数效应,行业业绩月环比有所改善,表现为累计降幅有所收窄.
根据36 家上市券商公布的7月经营业绩,合计实现营业收入180.91亿元,环比增长17.0%；合计实现净利润62.21亿元,环比增长39.3%.在可比口径下,1-7月,31家上市券商累计实现营业收入999.37亿元,同比下降9.8%；累计实现净利润352.89亿元,同比下降20.7%,母公司口径下净资产合计约1.21万亿元,环比增长1.60%.
分公司来看,7月,第一创业、西部证券利润增速最快,分别为增长2201.9%、1446.8%,上月基数较低是环比大增的主因；中国银河、招商证券等大券商业绩环比表现良好,分别较上月环比增长431.6%、405.0%,中信证券则环比略降0.9%.同比来看,不同券商业绩表现出现分化.累计来看,1-7月,中信证券、申万宏源累计净利润增速表现稳健,分别增长17.5%、11.9%.
1-7月,券商行业利润表现有两个突出的特征,即资管业务利润增速持续分化,投行业务利润整体下滑.
资管业绩持续分化,投行业绩明显回落.券商资管业务业绩延续分化态势,1-7月,东证资管、光大资管、招证资管和国君资管业绩稳健增长,同比分别增长222.1%、91.4%、5.1%和3.3%,东证融汇、海通资管、银河资管等业绩略有承压,资管净利润贡献区间约为5%-20%.而随着IPO和再融资发行节奏的放缓,投行业务业绩明显回落.1-7月,仅申万保荐累计净利润实现同比正增长,投行净利润贡献区间约为0%-10%.
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参考文献：
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